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减税不一定是好事!专家:有可能会有很大的风险

北京时间周二(1月16日),第11届亚洲金融论坛在香港会展中心举行。中国金融四十人论坛高级研究员管涛出席了由凤凰网财经与KVB昆仑国际联合主办的主题分论坛,并在会前接受凤凰网财经的专访。

管涛表示,央行近期暂停在人民币中间价的定价机制中加入逆周期因子,这是临时性的政策回归,就像2017年9月份把外汇风险准备金率降为零。他还提出,虽然2017年人民币汇率的波动在时间上有逆周期因子的作用,但并不是逆周期因子本身导致了人民币汇率波动。

谈及特朗普税改对人民币汇率的影响,他表示,中国的“三去一降一补”实际上也有降税的作用。市场可能高估了美国税改的影响,资金是否会流入中国和税没有直接的关系,而是更受影响环境的影响。

而关于减税对经济活动的影响,管涛认为,美国政府税改,财政赤字会进一步扩大,虽然美国政府有其他说法,但大部分经济学家都预期赤字会进一步扩大。所以说根本还是看减税以后,企业怎么用省下的钱?如果减税没有鼓励企业扩大投资、促使生产提高、技术进步,那可能就会导致财政赤字的增加,二同时又没有后期偿债能力,就像滚雪球,越滚越大,甚至还有很大的风险。

以下为采访实录:

谈人民币汇率:暂停逆周期因子是临时性的政策回归

记者:非常欢迎管涛老师在亚洲金融论坛现场接受凤凰网财经的专访。您近期在公开场合中谈到,根据过去两年的经验,人民币汇率涨跌3、4个百分点后会进入到一个加速上涨或下跌的阶段。我们应该怎样理解这6-8个百分比的区间?这是不是一个心理博弈区间?

管涛:后面你谈的含义是说2015年“8.11汇改”以后,中国出现了资本流出。资本流出一部分是外资流入减少,另一部分是因为企业和家庭的境外资产配置。从年度数据来看,外资减少主要是在2015年发生的,2016年以后这块又恢复了。

导致中国前期资本流出的主要渠道是藏汇于民,就是资产,它对应的一部分对象是美元的持有者。当人民币升值的时候,如果升了3%、4%,美元资产遇到的最大问题是什么?它的外汇存款主要来自于出口收入,而出口收入平均利润是3%、4%;如果人民币升了3%、4%,拿美元的人就把出口赚的利润成本亏掉了,等于被逼空了。

记者:这是一个心理界线?一旦跌出市场便会呈现“一边倒”的状态?

管涛:也不是心理界线,而是财务成本的界线。出口平均利润是3%、4%,人民币下跌的时候影响的是人民币持有者。持有人民币资产还是美元资产?他们考虑的是人民币和美元资产风险收入差异,这个利差正好也是3%、4%。前期资产的流出是由于资产配置导致的,资产配置就跟美元资产和本地资产持有者是有关系的。把人民币汇率复盘以后,就印证了这个判断。当人民币下跌的时候是影响着人民币资产持有者,他们会不会转向美元资产?当人民币升值的时候美元资产或者外汇存款持有者,会不会转向结汇?或者外汇存款减少?

记者:这是针对人民币汇率的一个特殊情况,还是说对全世界都有一个相同的规律?

管涛:都有这样的一个问题。当然影响汇率因素很多,在某个阶段这个因素发挥主要作用,不一定所有国家都有这样的规律。像日本4月1日起到次年3月31日是一个财年,在财年的时候有一个财务结算,可能外汇回流把它变成日元,最终日元汇率也会有影响。

记者:我记得2016年凤凰网财经峰会时采访您,您提到人民币可以像日元一样避险,2017年人民币汇率的回升,是不是印证了这样一个观点?

管涛:避险货币是当市场动荡的时候,这时候资产要寻求安全的投资场所,那么就会选择管制比较少,市场深度较深,但是容易吸收各种心理冲击的资产。日元资产没有什么管制,债券市场也比较发达。当由于地缘政治冲突,市场避险情绪上升时,大家会投向安全市场,日元就会升值。

从长远来看,人民币有潜力成为一个避险资产。中国坚持开放发展理念,不但贸易开放,金融也要开放。前一阵子周小川行长提出了经济对外开放“三驾马车”的理论,我想这是中国政府既定的目标。

还有一块,中国是一个大型的开放经济体,它跟很多小国不一样,小国容易被资金的大进大出冲击,但中国是一个大国(不会)。像我们现在股票市场,债券市场,期货市场等等,都是在全球名列前茅的,不能说数一数二,也是前三。因为它的流动性比较好,有钱进来或者出去,它是有能力吸收这个资金进出带来的冲击。

人民币是有这种潜力的,但目前为止还是在一个成长阶段,还不真正具备一个避险资产的条件。比方说我们的汇率还要市场化,汇率市场化以后才能减少对一些管制手段的依赖,否则流入的压力大了后就要去控流入。

记者:您近期也提到央行逐步退出外汇市场干预是必然的趋势,之前市场传闻说央行暂停在人民币中间价的定价机制中使用“逆周期因子”。您怎么看?

管涛:逆周期因子发挥了比较重要的作用。首先,去年人民币不论双边汇率的升值,还是多变汇率的升值,大部分发生在5月底加入“逆周期因子”以后。我只是强调时间点上有逆周期因子(的作用),但并不认为是逆周期因子本身,导致了人民币汇率双边和多变汇率的变化,并不一定是这样的。

我看过有一些分析,研究结果是逆周期因子在大部分时间并没有发挥作用,(人民币汇率还是受)供求关系和一篮子货币的走势(影响)。可能在个别时候,逆周期因子发挥了一定的作用,时间点上确确实实是这样的。因为引入逆周期因子是为了对冲外汇市场的周期性,更好地反应国内经济基本面的变化。

我们可以看到,从去年二季度开始,人民币汇率包括外汇储备的回升,更多地反应了基本面的变化。特别是人民币去年止跌企稳以后,外汇市场顺周期性明显减弱,这个体现在什么地方呢?去年上半年的时候,收盘价相当于中间价总体上是偏贬值方向的,但去年年底到现在为止,人民币逐渐地升值或者振荡升值,收盘价相当于中间价有时候在偏升值的方向,有时候在偏贬值的方向,就没有明显的周期性的特点。

在这种情况下,现在决定把逆周期因子暂停使用,我觉得也是体现了一些临时性的政策回归,政策中性。有点像去年9月份把远期购汇的外汇风险准备金率降为零,那时候贬值预期比较强,所以远期购汇压力比较大,现在形势已经好转了,所以回归政策通过。

谈特朗普税改:市场高估了美国税改的影响

记者:虽然市场或许已经消化了美联储加息的影响,但特朗普税改的影响也不容忽略,如何看待特朗普税改对两国资本流动和人民币汇率的影响?

管涛:应该说有很多的不确定性。前期大家有可能高估了美国税改的影响。但是美国税改方案真的在两院通过以后,大家又觉得可能影响并不一定像预想的这么大。

具体对中国来讲,首先美国税改的主要内容是减税,中国实际上也有减税,也有很大的下降幅度,这两个事情并不是冲突的。我们实际上在“三去一降一补”,其中一个降就是降成本,税费的所有成本都在往下降,所以我们本身也在做这个事情。

第二个就是资金进不进中国,除了汇率还有很多政策方面(的影响)。只要中国营商环境没有大的变化,资金还是愿意进来的。如果资金要制约,也可能是整个营商环境不像以前那么好了,盈利水平没有那么高了,但那是另外一回事,跟税没有直接的关系。

第三个美国通过减税的措施,鼓励美国企业的海外利润回流。很多人做了进一步分析后发现,一个是美国企业的海外利润可能不是存管式的存在,而是变成了一种长期投资,变成了股权投资,所以流动性并不是很好,并不是想撤就能撤回来。

还有一个,即便持有流动性资产,可能相当部分是美元资产,如果不存在兑换问题,那么本身就是美元。如果外汇存款是存在中国,也不存在钱回去后导致美元汇率升值(的问题)。现在看来,有很多市场表现并不一定像大家预期的那样。

我们不能说目前美国税改对中国没有造成溢出效应,这会永远存在,也许到什么时候市场的看法又变了,这个东西很难讲。但是到现在为止,负面影响是相对有限的。外汇市场是一个有效市场,很难预测它的走势,甚至你事后去解释它也是很困难的,为什么去年以来,美元走了这么多?到现在为止也不知道为什么走弱?更不能够简单用去年导致美元走弱的因素,简单地说美元会继续弱,很难讲。现在仍然是这种情势,但不知道剩下的时间会怎么走。

记者:您最近写了一篇文章,讲新加坡虽然有贸易赤字,但并没有遭遇债务危机。而美国因为之前累积的债务,再加上税改、基建、修墙等各种措施,未来的债务问题更加严重。您怎么看待美国的情况?新加坡的例子能不能给美国一些启示?

管涛:新加坡的例子告诉我们:债务规模重要,但更重要的是它的用途和结构。对于美国来讲也是一样的。现在美国政府债务,特别是税改以后,美国财政赤字会进一步扩大。美国做这种预测和方案的时候,说减税本身会带来经济增长,会扩大税基,会自我抵消,所以赤字不会扩大。但大部分的经济学家是不买它的账的,至少短期内不会互相抵消的,从长远来看可能有抵消效应。大家都预期可能赤字会进一步扩大。

同样的问题,到底减税能带来什么好处?如果大家都把它花掉了,它不形成生产能力,不提高整个经济运行效率,不推动技术进步,那么将来就危险了。政府替你省了钱,你把这个钱干什么了?

所以说根本还是看减税以后,企业怎么用(省下的钱)?到底能不能让减税鼓励企业投资,让生产提高,技术进步?如果可以,那美国潜在竞争水平就会提高,对美国长远发展是有好处的,如果不是,可能就是财政赤字的增加,但没有后期的偿债能力,就会滚雪球,越滚越大,甚至还有很大的风险。由于财政扩张使用不当,短期内经济过热,进而推高通胀,可能会让美联储加速地加息,这会对美国经济,也会对全球经济金融市场会带来一些影响。

记者:您提到新加坡是出口导向型,但美国现在是偏向于贸易保护主义的。从这方面来看,这种方式是不是错误的?

管涛:这个确确实实,出口导向就是鼓励竞争。美国现在采取“美国优先”政策,实际上是各种反全球化和逆全球化的措施,这可能不利于美国产业的国际竞争力提高。但可能站在不同立场得出结论不一样。美国政府认为它们并不是贸易保护,而是强调公平贸易,其他国家进入美国市场非常方便,但是其他国家包括一些发达国家对美国也有很多贸易壁垒,所以它现在强调公平贸易。

归根到底,不管强调自由贸易还是公平贸易,要不要支持企业去参与国际竞争?在竞争的海洋里不断提高自己的能力。

记者:好的,谢谢管涛老师。
来源:凤凰网财经 作者:熊乙